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敦阳科 100 亿订单背后：毛利每掉一点吞食 0.7 元
硬件采购比重拉高拖累毛利率探近 8 季新低，营收扩张难补利差流失，现价 18 倍市盈率缺乏安全边际。
2Q26 在手订单
122 亿元
毛利率获利敏感度
0.69 元
2Q26 单季毛利率
22.33%
历史中位隐含EPS
9.81 元
前情提要本刊第 56 次谈总经与利率
上次纯苯需求回暖支撑塑化报价 台化本业获利率成后续关键（09/22）：纯苯需求走扬与第 4 季传统旺季支撑塑化报价，推升台化营运前景转趋正面。随着原料价差扩大，市场正聚焦本业营业利润率能否回升，以消化估值并跟上业外挹注脚步。
同类事件怎么走偏空
同类事件「券商研究报告出刊（自有 2026 报告库）」过去在「出刊后 40 个交易日」的历史反应：中位 −6.19%（偏空）。
敦阳科于 2026 年 8 月公布第 2 季在手订单达 122 亿元，该数字创下历史新高。市场以此乐观预估 2026 年每股收益将攀至 9.62 元。本刊提出不同判断：大型纯硬件项目占比骤升，直接把第 2 季毛利率拉低至 22.33% 的近 8 季低点。毛利率每掉 1 个百分点将吞食 0.69 元每股收益。目前 18 倍市盈率已脱离基本面防御区间。
卖方研究机构多聚焦于未履行订单金额年增 55% 的表面数字。机构认为半导体建厂与地端服务器建置，将保障未来 2 年业绩无虞。这套叙事忽略了获利质量的结构性流失。在手订单大幅冲高，高毛利的软件与维护合约比重因此遭到稀释。第 2 季毛利率已落后机构预期达 1.86 个百分点，获利体质明显恶化。
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